Berücksichtungsfähigkeit und Ableitung von Fungibilitätszuschlägen

Fundstelle: DB 2003, 1181 - 1187

Infolge der eingeschränkten Ähnlichkeit zwischen einem (Anteil an einem) Unternehmen als Bewertungsobjekt und einer börsen­fähigen Staatsanleihe als Vergleichsobjekt darf im Rahmen nut­zenorientierter Bewertungsverfahren die unterschiedliche Fungibilität der beiden Eigentumsarten nicht außer Ansatz belassen werden. Methodisch richtig wäre im Rahmen der Ertragswert­verfahren (insbesondere der sog. Phasenmethode) bzw. der DCF-Verfahren der Ansatz eines (wertmindernden) Fungibilitätszuschlags zum Basiszinssatz; international durchgesetzt hat sich aber ein Wertabschlag am Ende der Bewertungsdurchführung als dicount for lack of marketability.

Die beiden dominanten Einflussfaktoren zur Bemessung der ein­geschränkten oder gar fehlenden Marktfähigkeit von Eigentum an einem Unternehmen sind die Dringlichkeit des Verkäufers, zu verkaufen, und das Vorhandensein bzw. Nicht-Vorhanden­sein eines möglichst lebhaften Markts (Markteffizienz). Solange für Deutschland keine Studien zur Höhe der erforderlichen Wertabschläge vorliegen, sind auf die Ergebnisse der zahlreichen international bzw. branchenmäßig breit angelegten Studien ab­zustellen. Zahlreiche Untersuchungen in den USA führten letzt­lich zu Wertabschlägen um. 35%, teilweise sogar weit über 50% des Berechnungsergebnisse$ ohne Berücksichtigung der unter­schiedlichen Fungibilität.

Wenn im WP-Handbuch 200244 der Gutachter dazu aufgefordert wird, der geringeren Fungibilität des zu bewertenden Unterneh­mens im Vergleich zur alternativen Geldanlage in öffentlichen Anleihen „angemessen" Rechnung zu tragen, so läuft diese Auf­forderung dann ins Leere, wenn hierfür nicht gleichzeitig für Dritte nachvollziehbare Kriterien und ein Algorithmus für eine Quantifizierung angegeben werden sowie darüber hinaus eine Marktbezogenheit der Ableitung von Fungibilitätszuschlägen nicht erkennbar wird. Wird diese Lücke nicht geschlossen, so ist zu befürchten, dass auch hier der nationale Sonderweg auf man­gelde Akzeptanz der unter Vernachlässigung der eingeschränk­ten oder gar mangelnden Fungibilität ermittelten Ertragswerte im internationalen Bereich stoßen wird. Es bleibt dann nur zu hoffen, dass die höchstrichterliche Rechtsprechung sich in einer Grundsatzentscheidung dieser Thematik im Hinblick auf die auf­gezeigten bedeutsamen Auswirkungen widmen wird.

Die Nichtberücksichtigung der unterschiedlichen Fungibilität zwischen Bewertungs- und Vergleichsobjekt stellt auch für den Bereich der Besteuerung einen nicht akzeptierbaren Kunstfehler dar. Dies gilt in besonderem Maß für die Bewertung von Antei­len sowie bei Vorliegen von Aktienbindungsverträgen.